泥菩萨过江 新三板之王IPO失败 或与去年的监管约谈相关

海闻社观察 医者不自医。

在IPO难关面前屡败屡战，开源证券最终还是选择了低头。

在今年3月31日第四次出现因IPO申请文件中记载的财务资料已过有效期而审核中止后，开源证券不再像之前一样重新提交资料。在冷处理了3个月后，6月28日，深交所公告显示开源证券IPO审核状态变更为“终止（撤回）”。

这家被称为“新三板之王”的陕西国资券商，在经历近三年IPO长跑、四次财务数据更新后，最终倒在了A股大门外。

就在终止IPO前一周，开源证券刚刚官宣荣获2025新财富“最具潜力投行”称号。其新三板督导企业723家、北交所保荐数量行业第四的耀眼战绩，终究未能成功将自身托举上市。

深交所发行上市审核信息显示，此次终止审核的直接原因是开源证券的保荐机构民生证券提交了撤回IPO申请文件。对于此次撤回IPO的原因，有报道称主要是源于开源证券更换会计师事务所的需求。

开源证券在冲击上市的路上反复失败，很大的原因是时间不巧、不合时宜。

公司从2022年7月预披露招股书，2023年3月正式受理，到2025年6月终止。时间跨度长达3年，历经核准制向注册制过渡、“国九条”严控上市质量等政策转向。

而压垮骆驼的最后一根稻草，可能正是2024年10月证监会的一纸监管令，监管认定公司“尽调程序缺失、风控机制失效”。开源证券的债券承销业务也因此被暂停6个月，总经理及高管被约谈问责。

债券业务本是开源证券的核心利润引擎。2023年其债券承销收入占投行总收入62%，暂停令导致2024年投行收入骤降45.89%，成为当年申报IPO券商中唯一营收负增长企业。

处罚的后续影响也是巨大的，中介机构随后连环撤退，审计机构希格玛事务所突然辞职，保荐人民生证券被迫撤回申请，IPO程序实质性瘫痪。

尽管头顶“新三板持续督导第一”光环，但新三板之王其实也没那么好当。

公司过于依赖新三板的督导业务了，业务结构不算健康。公司承接的723家督导企业中超60%为制造业，抗周期能力弱，比如2024年企业摘牌潮就导致督导费严重缩水。

新三板向北交所转化的故事也没那么美好，目前来看，老股摘牌上北交所的效率并不高，目前开源已保荐14家北交所上市，平均募资额不足2亿，佣金率仅为科创板项目的三分之一。

新三板是一个内控缺陷常态化的地方，比如今年中控智联就因年报财务数据与审计报告矛盾遭约谈，瀛海股份也因1372万元诉讼迟报4个月，董事长及董秘被出具警示函。这也是作为督导方的开源证券被监管盯上的原因之一。

2024年7月，全国股转公司对86宗新三板违规行为采取自律监管措施，其中78宗被要求提交书面承诺，8宗遭出具警示函。这些处罚正在成为IPO的隐形杀手。

新三板转板IPO企业最常被否的五大雷区中，信息披露一致性与市场运作合规性均与监管记录强相关。正如波斯科技因客户集中度遭问询、贝斯达因募集资金违规被否，开源证券的债券罚单直接让人质疑持续经营能力是否会受到影响。

而且，券商作为传统行业，本身上市就困难，还不巧正处于一个特殊的变革期。就在开源证券在A股门外铩羽而归时，券商行业也在面临着激烈的合并潮。

光今年，就出现了国联与民生证券合并、国泰君安与海通证券整合两起并购案，上市券商数量缩减至49家。券商之间的联合加大了大券商的优势，开源证券等中小机构生存空间被极致压缩是必然。

时间尴尬、经营尴尬、还有罚单，开源既达不到主板行业龙头的隐形门槛，又不甘于北交所低估值低流动性的定位，最终只能在政策收紧期成为卡在门缝的牺牲品。

监管的达摩克利斯之剑落下时，没有“王”能幸免。截至目前，还有4家券商仍在交易所排队IPO审核，分别是财信证券、华龙证券、东莞证券、渤海证券。开源已经折戟，它们又将何去何从？